Inte så lugn penningmängdstillväxt

I mina senaste två inlägg har jag diskuterat hur KPI-konstruktionen maskerar den verkliga boendeprisinflationen och att detta riskerar att leda till att Riksbanken inte för en optimal penningpolitik. Jag är inte färdig med det ämnet ännu, men idag kommer ett mellanspel om penningmängdsutvecklingen.

Under senare tid har jag nämligen hört och läst flera kommentarer om att penningmängden, trots Riksbankens åtgärder, inte stiger, och att detta talar för ett mycket lågt framtida inflationstryck. Jag menar att detta är felaktigt, även om det finns flera andra faktorer som talar för ett lågt inflationstryck på kort sikt.

Ett argument för detta är en myt som tycks frodas, som går ut på att Riksbankens likviditetstillskott inte betyder så mycket, eftersom Riksbanken samtidigt dränerar marknaden på lika mycket likviditet som de tillför. Detta är en ren missuppfattning.

När Riksbanken tillför likviditet till banksystemet genom sina strukturella operationer, då de lånar ut stora summor till fast eller rörlig ränta, så kommer dessa pengar i princip helt och hållet, per automatik, att hamna hos Riksbanken igen. Detta sker oavsett om och hur pengarna används och är en självklar följd av det faktum att centralbankspengar är en del av ett i princip slutet system.

Även om en bank som lånat pengar av Riksbanken faktiskt använder pengarna, och pengarna därigenom förs över till en annan bank, så kommer de ändå alltid (med små undantag som vi nu ignorerar) i slutet av dagen att återfinnas hos Riksbanken i någon form, nu i den andra bankens ägo.

Att de likviditetsdränerande åtgärderna är lika stora som de likviditetstillförande åtgärderna är alltså inte ett tecken på att pengarna inte används, utan en självklarhet. Den som vill studera effekterna av dessa åtgärder på Riksbankens balansräkning och på den monetära basen kan göra det här.

Som ytterligare argument för denna myt om att Riksbankens åtgärder inte ger någon större effekt på penningmängden, påpekas att penningmängden mätt som M3 uppvisar negativ ökningstakt för det senaste året enligt de senaste siffrorna.

M3 är dock ett oerhört problematiskt mått. Det är svårt att dra en gräns för vilka tillgångar som ska betraktas som pengar i ett penningmängdsmått. M3 är vårt bredaste mått och innehåller komponenter som knappast de flesta faktiskt ser som pengar och som dessutom är oerhört volatila. Man bör därför aldrig se endast till M3 (eller något annat mått) när man studerar penningmängden. Om vi studerar komponenterna i M3 så ser vi snabbt att siffran störs kraftigt av en förändring i mängden värdepapper utgivna av bankerna med löptid om 2 år eller mindre som allmänheten innehar. Denna komponent är den mest problematiska komponenten av samtliga och man bör ta kortsiktiga förändringar i denna komponent med flera nypor salt. Om vi istället tittar på M3 utan denna komponent, samt på M2, så ser vi att vi visst har haft en hyggligt snabb penningmängdstillväxt under det senaste året. Fler penningmängdsdiagram kan ses här.

figur 1. Enligt det något smalare måttet M2 har penningmängdstillväxten varit fortsatt ganska hög under det senaste året.

 

figur 2. Det bredare M3 med nämnda värdepapper exkluderade visar också på en ökning, om än en något mindre sådan, och inte den lilla minskning M3 skvallrar om.

Ännu viktigare är dock det faktum att det inte penningmängdstillväxten isolerat som är mest intressant. Penningvärdet styrs inte ens i längden av penningmängden direkt. I den mån penningmängden styr penningvärdet så är det i formen av relationen mellan mängden pengar som omsätts och mängden värdeproduktion.

Ifall produktionen stiger, men mängden pengar som omsätts är konstant, så stiger penningvärdet, eftersom samma pengar har köpt mer produktion. Under de senaste 12 månaderna har dock inte produktionen stigit, utan fallit dramatiskt. Om vi tar hänsyn till detta och studerar penningmängden (mätt som M3-X, det vill säga M3 exklusive tidigare nämnda värdepapper) så får vi följande bild.

figur 3. Det vi sett under krisen är en extremt hög tillväxttakt av penningmängden i förhållande till värdet på den totala produktionen, eftersom penningmängden stigit medan produktionen fallit. Mer pengar köper oss idag mindre produktion. Siffrorna går bara fram till juni, då nyare BNP-siffror ej finns tillgängliga.

Det som hindrar detta från att komma till uttryck i form av inflation är flera faktorer, där en viktig faktor är att allmänhetens likviditetspreferens ökat under krisen.

De nyvunna pengarna sparas i väldigt hög grad, snarare än spenderas, vilket innebär att pengarna omsättningshastighet fallit ganska dramatiskt och att omsättningen pengar därför inte utvecklas så speciellt dramatiskt. Med Riksbankens extrema stimulanser är det dock inte alls omöjligt att sparkvoten kan falla ganska snabbt när allmänheten ser risken för arbetslöshet falla, och då kan Riksbanken halka på efterkälken när man ska föra tillbaka penningmängdens relation till produktionen till en nivå som inte äventyrar inflationsmålet.

Permalink     18 Comments



Comments:

Hej Sloped Mind!

"centralbankspengar är en del av ett i princip slutet system"

Väldigt bra påpekande. Jag vet inte hur många gånger jag läst att "banker deponerar pengar över natten hos Riksbanken" eller att "bankerna låter pengarna sitta hos centralbanken istf att låna ut dem". Banker kan bara flytta reserver mellan varandras konton hos centralbanken, aldrig minska totala reserverna. Enda undantaget är när de beställer mynt och sedlar.

Negativ ränta på reserver kan därför heller inte tvinga bankerna som helhet att öka sin utlåning. Enda avlägsna möjligheten är att reserver skulle bli en het potatis och skyfflas mellan banker i en tragedi där den enes vinst blir den andres förlust.

Något jag funderar på är vilken roll bankreservernas storlek spelar för kreditmarknaden. Under Greenspans alla år var bankreserverna konstanta. Det gick bra för samhällsekonomin att fixa både aktie- och husbubbla ändå. Bankreserver verkar inte ha satt någon begränsning. I USA är ju större delen av kreditmarknaden värdepapperiserad och behöver inte bry sig om reservregleringar.

Kanske är själva köpen som centralbanken gjort under krisen det betydelsefulla och storleken på bankreserver mer en konsekvens som i sig inte innebär så mycket.

Fler tankar:

Vad bestäms en valutas värde av egentligen, mängden krediter eller monetära basens storlek? Bernanke sägs "trycka pengar" och har kommit upp i $2T men har en bit kvar till totala mängden amerikanska krediter som sägs vara $50T.

Hur valuta- och kreditmarknaden fungerar ihop är värt ett eget kapitel. Kontrollerar nationella centralbanker öht utlåningen i egna landet?

Posted by Johan on oktober 07, 2009 at 12:30 fm CEST #

Johan

en kommentar om FED/Greenspan och att Bankreserverna var konstanta under alla år. Det är faktiskt helt fel. Med början 1994/95 ändrade FED på regler som rör vilka "inlånade" pengar som måste deponeras i reserv hos FED. Man ändrade de reglerna så drastiskt att peningmängden/omsättningshastigheten ökade dramatiskt över flera år.

Jag vill hävda att det är en av grundorsakerna till dagens problem och 2001 problemen.

Man behöver bara studera utvecklingen på tex huspriser samt börsen från 1995 och framåt så är det uppenbart.

Magnus

Posted by magnus on oktober 10, 2009 at 01:39 fm CEST #

Angåeende förändringar i FEDs reserv krav för olika typer av konton se nedan länk. Då man inte skall ta allt för givet titta också på de länkar artikeln refererar till (inkluderar FED material).

Läsvärd artikel i ämnet.

http://www.itulip.com/forums/showthread.php?t=292

Posted by Magnus on oktober 10, 2009 at 11:08 fm CEST #

En intressant fråga är varför du kommer till denna slutsat nu?

Min fråga är inte alls polemisk eller provokativ utan undrande.

Vi var en del som pratade om detta redan förra hösten, då hade du ett annat perspektiv.

Jag försöker inte alls slå mig för bröstet utan nyfiket få en betraktelse av vad som har i din mening förändrats. Jag hade och har stor respekt för din analys så frågan är viktig:
Vad har ändrats från förra hösten som får dig att ropa på en mindre expansiv räntepolitik nu?

I min ögon är det redan för sent: Vi komer att få en kraftig värde, låne och prisuppgång de nästa tre- fyra åren, som hotar att leda till en kollaps när inflationen tar fart. Vilket jag tror dröjer kanske så mycket som tio år, men då kommer nog nästan alla att ha en belåningsnivå som gör kollapsen så stor att vi rikerar att få en system kollaps.

Mch
Fredrik Svensson

Posted by Fredrik Svensson on oktober 11, 2009 at 10:02 em CEST #

Det som först och främst hänt sedan förra hösten är att Riksbanken sänkt reporäntan från 4,75% till 0,25%, och samtidigt genomfört extrema likviditetsstärkande åtgärder.

Då tyckte jag att Riksbanken var på tok för hökaktig, och nu tycker jag att de har sänkt för långt. Jag har svårt att se någon konflikt mellan åsikten att 4,75% var för högt i höstas och att 0,25% är för lågt nu.

Jag tycker fortfarande att RB förde en på tok för restriktiv penningpolitik under recessionens första 6-9 månader och jag tycker fortfarande att det var orimligt att i höstas i första hand oroa sig för en för hög inflation.

Sedan bloggens start fram till sent förra året ville jag se en lägre ränta att RB satte. Sedan var vi hyggligt överrens ett tag och sedan april har jag ropat efter något mindre stimulans än RB velat ge (jag ville stanna på 0,75%). Idagsläget skulle jag vilja se en reporänta runt 1%, det vill säga nära ECBs nivå.

Posted by Sloped Mind on oktober 11, 2009 at 11:44 em CEST #

Magnus skriver: "en kommentar om FED/Greenspan och att Bankreserverna var konstanta under alla år. Det är faktiskt helt fel."

Presentera du lite material istf att tomt hävda att något är "faktiskt helt fel".

Statistik över bankreserver finns här:
http://research.stlouisfed.org/fred2/graph/?chart_type=line&s[1][id]=ADJRES&s[1][transformation]=pc1

"Med början 1994/95 ändrade FED på regler som rör vilka "inlånade" pengar som måste deponeras i reserv hos FED."

Förmodligen menar du Greenspans "sweeps". De påverkar inte reservernas storlek, bara bankeras möjlighet att ge lån.

Utlåning till bostäder görs uteslutande på *obligationsmarknaden*. Att ändrade reservkrav hos *banker* skulle ligga bakom stigande huspriser är BS. Därtill är "husbubblan" spridd i hela västvärlden.

Posted by Johan on oktober 12, 2009 at 05:51 em CEST #

Johan,

jag presenterade en länk där det jag sa presenterades...här är den igen.

http://www.itulip.com/forums/showthread.php?t=292

för övrigt kan du läsa på s.44 i nedanståeende doc om hur reserv balansen ändrades i storlek.

http://www.federalreserve.gov/pf/pdf/pf_3.pdf

Angåeende "Greenspan sweeps" tror jag att du är ute och cyklar. För att citera ovanståeende dokumnt från FED

"...Although reserve requirement ratios have not been changed since the early 1990s, the level of reserve requirements and required reserve balances has fallen considerably since then because of the widespread implementation of retail sweep programs by depository institutions. Under such a program, a depository institution sweeps amounts above a predetermined level from a depositor's checking account into a special-purpose money market deposit account created for the depositor. In this way, the depository institution shifts funds from an account that is subject to reserve requirements to one that is not and therefore reduces its reserve requirement. With no change in its vault cash holdings, the depository institution can lower its required reserve balance, on which it earns no interest, and invest the funds formerly held at the Federal Reserve in interest-earning assets...."

Så vad du menar med att Sweeps inte ändrar på reserven får du nog förklara med lite dokumentation.

Posted by magnus on oktober 12, 2009 at 11:08 em CEST #

Magnus skriver: "Så vad du menar med att Sweeps inte ändrar på reserven får du nog förklara med lite dokumentation"

Sweeps påverkar inte mängden bankreserver hos centralbanken. Det gör bara centralbankens marknadsoperationer och utlåningsfaciliteter.

Hade du haft en susning om hur det fungerar hade du inte använt uttryck som "deponerar pengar hos Fed".

Posted by Johan on oktober 13, 2009 at 02:43 em CEST #

Magnus:

Du och Johan pratar förbi varandra. De retail sweeps som genomfördes minskade visserligen required reserves i och med att pengar flyttades till konton med lägre reservkrav. Required reserves är dock inte detsamma som faktiska reserver, vilket är det Johan pratar om och har pratat om under hela tråden.

De totala reserverna låg väldigt stabilt under hela den diskuterade eran och styrs precis som Johan påpekar av Federal Reserves marknadsoperationer, inte av enskilda bankers vilja att minska sina reservkrav. Mängden centralbankspengar i systemet kan (nästan) bara styras av Federal Reserve.

Till er båda: Jag tycker det är väldigt kul att ni debatterar dessa frågor, fortsätt med det!
Jag skulle dock gärna se att ni inte anklagar varandra för att "vara ute och cykla" och inte ha "en susning", det känns bara onödigt.

Posted by Sloped Mind on oktober 13, 2009 at 09:23 em CEST #

Jag tog bort ett inlägg från magnus som inte bidrog med något.

Posted by Sloped Mind on oktober 13, 2009 at 09:26 em CEST #

hmmm....jag blir sjösjuk av resonemanget. Om man minskar kraven på reserv requirements så är väl det helt naturligt att om peningmängden ökar (M3 som man lägligt slutat att rapportera) och man minskar kraven på reserver i "samma" takt" så är den absoluta reserven konstant. Självklart skulle jag vilja säga. Men också väldigt ointressant. Asset bubblor bildas av krediter inte av konstanta värden hos FED och om FED ändrar "reglerna" så ökar inte "central bank money" men "commercial bank money". Det är ju hela vitsen med fractional-reserv money som gick över styr i mitten av 90 talet. Det är vad jag pratar om.

Posted by 82.182.147.229 on oktober 13, 2009 at 10:24 em CEST #

Poängen är att de totala reserverna inte styrs av reservkraven alls, utan av centralbankens marknadsoperationer.

Enskilda bankers agerande kan styras av reservkraven, och de ville i detta fall minska det räntefria belopp man var tvungen att hålla i kontanter eller hos centralbanken, via sweeps. Om en bank minskar sitt innehav av centralbankspengar innebär det dock bara att innehavet ökar hos någon annan bank, så länge inte centralbanken minskar mängden likviditet i systemet.

Den likviditet centralbanken förser systemet med måste förr eller senare också placeras hos centralbanken (eller i kontanter). Systemet som helhet kan alltså inte minska sina reserver bara för att reservkraven minskar, och inte heller öka dem.

Vad gäller reserver så påverkas den åtstramande potentialen hos reservkrav faktiskt omvänt mot den totala mängden reserver. Ifall den totala mängden reserver som banksystemet har att dela på är stor så är det lätt att uppfylla reservkrav. Just nu skulle exempelvis de svenska bankerna kunna uppfylla även väldigt höga satta reservkrav utan problem, helt enkelt för att Riksbanken tryckt ut så mycket likviditet att dela på.

Retail sweeps gjorde det alltså lättare för banker att uppfylla sina reservkrav och kan därigenom ha påverkat deras agerande, men det Johan pratade om (och som du kallade fel) var nu inte reservkraven utan den likviditet som Federal Reserve tillförde systemet.

Diskussionen om effekterna av retail sweeps är intressant, men det är en annan (relaterad) diskussion.

Posted by Sloped Mind on oktober 13, 2009 at 11:15 em CEST #

Jag borde kanske tillägga till min förra kommentar (även om det nämns tidigare i tråden) att inte bara marknadsoperationer, utan även användandet av stående faciliter förstås kan påverka de totala reserverna. Ökade reservkrav skulle förstås kunna användas för att tvinga fram upplåning i de stående faciliteterna, och därigenom trycka upp räntan, men på det sättet har man inte styrt räntan på länge utan idag är det marknadsoperationer som används.

Posted by Sloped Mind on oktober 13, 2009 at 11:46 em CEST #

Sloped Mind skriver: "tvinga fram upplåning i de stående faciliteterna, och därigenom trycka upp räntan"

Jag antar att det beror på att utlåningsräntan i faciliteterna är högre än styrräntan och därmed korta marknadsräntan. Vilket väl brukar vara fallet.

Vad är din uppfattning i frågan om centralbanken följer eller leder de korta marknadsräntorna? Det sägs ju att Greenspan "tryckte ner" räntan till 1% men hur kunde han göra det utan att öka mängden bankreserver i statistiken? Räntebildningen styrs ju av tillgång och efterfrågan och räntan borde därför vara svår att "snacka ner", vilket Greenspan då skulle lyckats med. Å andra sidan är centralbanken en stor spelare som alla tittar på. När Riksbanken snabbt sänkte från 4,5% till 0,5% "lydde" därför tillgång och efterfrågan och RB behövde inte handla ner räntan.

Vad som är frapperande med diskussioner om centralbanker är hur få av etablerade ekonomer som verkar ha tänkt igenom hur det egentligen fungerar. Senast igår hörde jag en *ekonomiprofessor* säga på Bloomberg: "Att Bernanke betalar ränta på reserver är för att neutralisera nytryckta pengar så att banker inte lånar ut dem."

Posted by Johan on oktober 14, 2009 at 01:33 em CEST #

SM,

man kan inte bara se till de absoluta regulearde nivåeerna. Det är min komentar. Förstår dig och Johan mycket väl.

Vill hänvisa till följande artikel om reserver och excess reserver.

http://www.zerohedge.com/article/observations-reverse-repos-coupled-record-excess-bank-reserve-balance

Magnus

Posted by magnus on oktober 24, 2009 at 10:26 em CEST #

Hej! Du skriver helt korrekt att "...det faktum att centralbankspengar är en del av ett i princip slutet system." Jag undrar om du kan förklara varför det är ett slutet system (har frågat många men ingen har kunnat ge ett tillfredställande svar).

Om vi tar ett enkelt exempel där centralbanken tillför 100kr till banksystemet (som vi antar består av en enda bank). Då får banken ett lån på 100kr från centralbanken. Varför måste banken deponera dessa pengar hos centralbanken (vi bortser från sedlar och mynt som kan påverka det hela)? Är det eftersom banken inte får någon ränta om de inte deponerar dem hos CB (dvs incitamentsdrivet) eller måste de helt enkelt deponera dem hos CB och i så fall varför?

Vore mycket tacksam om du kunde ge en förklaring till detta eftersom det svar man oftast får är endast att det är ett slutet system vilket inte säger mig någonting.

Vill dessutom tacka för att du skriver denna utmärkta blogg!

Posted by Nyfiken medborgare on november 14, 2009 at 03:41 em CET #

Hejsan Nyfiken medborgare!

Svenska centralbankspengar hanteras i Riksbankens betalningssystem RIX. Banker och vissa andra aktörer har konton hos Riksbanken i RIX (Riksbanken agerar som "bankernas bank").

När Riksbanken via en repa lånar ut pengar till en bank så sker det genom att bankens RIX-konto tillförs medel. Från ett RIX-konto kan pengarna bara växlas till kontanter, överföras till någon annan aktörs RIX-konto, eller återföras till Riksbanken.

Även om en bank väljer att ge ett lån till någon som för pengarna köper ett hus av en kund i en annan bank, och pengarna därmed försvinner ut ur bankens RIX-konto, så ramlar de ju därigenom över på en annan banks RIX-konto och inga pengar har lämnat systemet.

Att pengarna inte försvinner ur "systemet" (om man med systemet menar RIX) är alltså inte incitamentsdrivet utan en direkt följd av hur systemet är uppbyggt.

Detta gäller så länge man undantar kontanter. Man kan som sagt föra ut pengar från RIX genom att växla RIX-pengar till kontanter. Att det inte görs är incitamentsdrivet då innehav av kontanter är förknippat med kostnader snarare än intäkter.

Det är också incitamentsdrivet att bankerna inte låter pengarna stå och drälla hos Riksbankens inlåningsfacilitet, utan istället via dagslånemarknaden eller i operationer direkt med Riksbanken, lånar ut pengarna över natten eller på en veckas sikt, men det är en annan fråga än den om det slutna systemet.

Posted by Sloped Mind on november 16, 2009 at 12:39 fm CET #

Om man läser kommentarer på DI (som annars i allmänhet brukar hålla en ganska låg nivå) angående bankernas utlåning till mindre företag får man intrycket att det har blivit svårare att låna till investeringar. Samtidigt rapporteras att det har blivit svårare att låna till bostäder eftersom kravet på den ränta man måste klara har höjts. Kan det vara så att räntesänkningen mest driver konsumtionslån, eller kan det vara större företag som kapitaliserar sig på kort sikt med mjuka lån?

"Företagen lånar allt mindre"
http://di.se/Avdelningar/Artikel.aspx?ArticleID=2009\12\01\364308&sectionid=Ettan

Posted by Olof on december 01, 2009 at 11:15 fm CET #

Post a Comment:
  • HTML Syntax: Allowed