Jag har tidigare skrivit här om hur bankerna borde bli mer transparenta kring sin räntesättning, inte minst för sin egen skull. I söndags fick vi också se när SEB:s vd Annika Falkengren i en intervju med SVT:s Agenda berättade om deras räntemarginaler. Det är dock tveksamt om detta räcker för att ge låntagare något förtroende för att de har en bra ränta. Det behövs nog betydligt tydligare kalkyler nedbrutet på individnivå för att låntagarna ska känna förtroende för att den ränta de får är rimlig.

Helt klart är dock att bankerna inte ensamt ansvarar för den nuvarande onödigt höga räntenivån. Riksbanken har förstås det största ansvaret vad gäller att skapa de monetära förutsättningar som krävs för att klara inflationsmålet. Vad kan då riksbanken göra för att hantera detta?

Jag har sagt att man bör sänka styrräntan rejält, men för att detta ska hjälpa behöver förstås styrräntan också få genomslag på verkliga utlåningsräntor till allmänheten.

Jag har tidigare skrivit, bland annat här och här, om att dra lärdom av det Schweiziska ramverket för penningpolitiken, i vilket man har ett mål för LIBOR, och är flexibel i genomförandet av sina repotransaktioner för att åstadkomma det resultat man är ute efter. I förra veckan hakade även Pekka Kääntä, som skriver VA:s makroblogg, på idén.

Sverige har tagit vissa steg mot att få en mer direkt transmission mellan styrräntan och verkliga räntor genom de auktioner av 3-månaderslån som nu ges. Dessa auktioner har dock råkat på problem som visar varför den Schweiziska centralbankens mer flexibla utlåningshållning antagligen krävs för att hantera en räntestyrning på längre löptider.

För det första så utgår alla idag från att reporäntan kommer att falla ordentligt inom den närmaste framtiden. I det perspektivet är den nuvarande minimiräntan på 3-månaderskrediterna, 4%, väldigt dålig för lån hos riksbanken med fulla säkerheter. Som en jämförelse ligger 3-månaders statsskuldsväxlar på dryga 3%, alltså nästan en hel procentenhet lägre. Alla räknar med att kunna låna billigare om några veckor när reporäntan sänkts. Vem vill låna på 3 månader till 4% idag när man tror att man om några veckor ska kunna låna till en betydligt lägre ränta? Man kan inte heller räkna med en avkastning under de tre månaderna som kommer i närheten av 4%, ifall man ska placera pengarna i säkra papper, som riksbankscertifikat eller statsskuldväxlar. Detta blir ett stort problem med den nuvarande 3-månadersstyrningen.

Dessutom har banksystemet idag ett stort överskott på likviditet, på grund av detta låneprogram, vilket gör att de penningpolitiska reporna inte genomförs. Det är i princip endast via detta långsiktiga program som Riksbanken nu lånar ut pengar till bankerna. Istället för de penningpolitiska reporna ger nu Riksbanken ut riksbankscertifikat med reporäntan som certifikatränta. Detta innebär att reporäntan förvandlats från att vara en utlåningsränta för Riksbanken, till att ha blivit en inlåningsränta. Riksbankens lägsta utlåningsränta är nu 25 punkter högre och gäller på längre sikt. Detta isolerat kan också tänkas innebära en viss nivåhöjning av marknadsräntorna

Det finns idag alltså inget sätt för bankerna att snabbt dra nytta av dagens reporänta för sin finansiering, och när reporäntan sänks kommer det inte påverka den upplåning som redan tagits. De lån på 100 miljarder som togs till 5,4% ränta i den första auktionen, den 6 oktober, kommer att förfalla först i januari. Under den perioden har man alltså bundit upp stora mängder säkerheter till en riktigt dålig ränta. Det är nog ett misstag man inte gärna gör om.

Detta gör också situationen besvärlig ifall räntebeslutet pekar ut en fortsatt fallande räntebana, eller om marknaden bedömer att fortsatta kraftiga sänkningar kommer. Ifall detta sker så kommer 3-månaderskrediterna fortsatt se mindre aptitliga ut, eftersom man i prissättningen av dessa inte tar hänsyn till förväntad räntebana. Detta är ytterligare en anledning till varför Riksbanken måste ta i så mycket i sin kommande räntesänkning att de inte ser fler räntesänkningar som nödvändiga i det korta perspektivet. Ifall marknaden bedömer att 3-månadersräntan man erbjuds av Riksbanken är dålig och kommer att bli betydligt bättre om någon månad, kommer det förstås dämpa efterfrågan på lånen. Och om man får betala 4% för att låna med full säkerhet av Riksbanken, hur ska man då kunna förvänta sig att STIBOR 3M ska falla under denna nivå för osäkrade lån?

Vad kan man då göra åt detta problem?

Bör man auktionera ut 3-månaderslån med rörlig ränta som justeras i och med reporänteförändringar? Det är tveksamt att man på så kort löpid ska ge ut instrument utan förutsägbar kostnad, men kanske vore det en möjlig extraordinär åtgärd. Exakt hur det skulle struktureras är en annan fråga.

Bör man synkronisera auktionerna med räntebeslut? Auktionen den 8 december kommer rimligen möta ett litet intresse, med tanke på att räntan då kommer ligga skyhögt över förväntad reporänta under löptiden.

Ska man sluta ge en prognos för räntan? Jag är själv tveksam till att man vid ett räntebeslut kan eller ska peka ut ränteförändringar man tror behöver ske i framtiden. Ifall man tror sig behöva ränteförändringar inom den närmaste tiden ska de snarast genomföras nu, inte senare, eftersom fördröjningen är stor innan ränteförändringar slår igenom på inflationen. Ifall man tror att man om lång tid behöver förändra räntan, så handlar det om hur man ser på inflationen på mycket lång sikt, och det kan uttryckas via inflationsprognoser snarare än ränteprognoser. Ifall man pekar ut en räntehöjning om tre år så betyder det att man tror på att man annars får en för hög inflation om ca fem år. Det är ett allt för långt tidsperspektiv för att ge någon rimlig information till marknaden. Att sluta peka ut en räntebanan löser dock inte förväntningsproblematiken vid utgivande av tremånaderslån. Marknaden sätter förstås sin egen ränteprognos oavsett om Riksbanken pekar ut riktningen eller inte.

Skulle man istället hantera frågan genom att tillhandahålla både ut och inlåning på reporäntan på en veckas sikt och på så sätt minska problemet med avsaknaden av finansiering som följer förväntad reporänta? Istället för att endast göra en bedömning om likviditetsöverskottet totalt inom banksystemet, skulle man kunna göra en bedömning även av vilken efterfrågan på likviditeter som finns hos individuella aktörer och därmed få en bild av vilken likviditetsobalans som kommer behöva hanteras på interbankmarknaden. Man skulle då kunna justera denna obalans genom att både auktionera ut likvidtetet och dra in likviditet, och därmed minska de obalanser mellan institut som behöver justeras på interbankmarknaden.

I första hand tror jag dock mer på en Schweizisk modell för räntestyrningen. Fastställ mål för tremånaders STIBOR (eller LIBOR, eller något genomsnitt av de båda, eller något nytt mått över upplåningskostnader på tremånaders fundingmarknad). Genomför sedan de repotransaktioner som krävs för att uppnå detta mål. Jag tror att det är svårt att via ett fast program för repor, med en fast reporänta, uppnå det man vill på räntemarknaden. Flexibilitet skulle innebära att man kan möta utmaningar som förväntningar om snabbt fallande reporänta, genom att justera repotransaktionerna så att man uppnår den fundingkostnad för bankerna som man vill se. Exempelvis skulle man inför ett räntemöte kunna korta ner på löptiderna för de repotransaktioner man genomför.

Ett av de största problemen med en sådan räntestyrning är att förtroendet för det räntemått man siktar in sig på måste vara mycket stort. Det finns stort tvivel idag kring hur välfungerande STIBOR och även LIBOR är som mått på bankernas fundingkostnader. Man kan konstatera att STIBOR-bankerna är betydligt färre och betydligt mer
närstående varandra än vad som är brukligt för fastställande av LIBOR-räntor i de flesta valutor. Vid en eventuell officiell användning
av STIBOR för räntestyrningen skulle man behöva säkerställa att STIBOR-fixingen sker på ett sätt som inte kan ifrågasättas.