Runt om i världen påbörjar centralbankerna olika program för okonventionell penningpolitik. Bland annat Federal Reserve och Bank of England har börjat köpa statsobligationer med längre löptid. För flera av de centralbanker som ännu håller sig till att sätta räntan på kort utlåning spekuleras huruvida de snart också drar igång egna okonventionella åtgärder.

Även i Sverige är diskussionen igång för fullt och i flera tal har ledamöter av Riksbankens direktion uttalat sig om möjligheterna till okonventionella penningpolitiska åtgärder, givetvis utan att föreslå att sådana genomförs, eftersom sådana besked skulle komma i samband penningpolitiska möten.

Jag menar dock att det utifrån den information vi har idag inte är varken nödvändigt eller önskvärt med liknande penningpolitiska åtgärder för Sveriges del för att hantera den nuvarande krisen, och jag tänker förklara varför i ett par inlägg här på bloggen. Jag börjar idag med mitt första argument mot aktiv quantitative easing i Sverige, nämligen avsaknaden av en kreditkollaps.

Ingen kreditkollaps i Sverige

Utan kreditkontraktion är det svårt att se en kraftig och destruktiv deflationsspiral utvecklas. Givetvis kan priserna falla som ett resultat av lägre importpriser och ett allt lägre resursutnyttjande, och sent i höstas såg vi helt klart deflation även i Sverige, men för att en farlig deflationsspiral ska uppstå räcker det inte att priserna faller under en begränsad tidsperiod.

En farlig deflationsspiral uppstår först när realräntan under lång tid hamnar över den räntenivå som skulle innebära att en långsiktigt inflationsneutral mängd krediter tas. Detta kan ske exempelvis då allmänna deflationsförväntningar leder till att även mycket låga nominella räntor leder till en för hög realränta, eller då en centralbank håller räntan artificellt alldeles för högt. Eftersom deflation föder deflationsförväntningar och vice versa, så kan en det vara en svår utveckling att ta sig ur utan okonventionella grepp.

Är då realräntan i Sverige såpass hög att den är förenlig med en deflationistisk utveckling? Vi har inget felfritt mått på inflationsförväntningar, men vi kan istället studera kreditutvecklingen. Ifall realräntan vore på tok för hög så skulle det synas på ett minskat kredittagande.

Tecken på en farlig deflationsspiral syns alltså normalt på kreditgivningen. I höstas kunde man se tecken på en farlig utveckling, både genom att titta på prisutvecklingen direkt, då allt från råvarupriser till tillgångspriser föll snabbt i pris, och genom att titta på framåtblickande indikationer från kreditmarknaderna. Efter de stora räntesänkningar som gjorts, samt övriga insatser mot finanskrisen har dock dessa indikatorer utvecklats i en riktning mot en normalisering. Det är svårt att idag se några tecken på en snabb kreditkontraktion, eller på att realräntan skulle överstiga den som motsvaras av allmänhetens tidspreferenser.

För att bli konkret vill jag visa ett exempel som visar att kreditmarknaden inte för närvarande pekar mot allvarlig deflationsspiral. Många exempel kan visas, men nu får det räcka med ett:

figur 1. Efter en svag höst för nyutlåningen, så har den kommit igång igen. Är detta verkligen en farlig kreditkontraktion?

Inget boprisras i Sverige

Som jag konstaterade här, så utgörs idag en stor del av skulderna bostadsskulder. Därför är bostadspriserna extra viktiga för kreditmarknaderna. Ett prisras på bostäder skulle kunna skapaförutsättningar för en inhemsk kreditkris, såsom skett i bland annat USA och Storbritannien, med efterföljande kreditkontraktion, deflation och deflationsförväntningar. Det går dock knappast, i varje fall hittills, att tala om något prisras på bostäder i Sverige, och så länge korta räntor ligger nära noll är risken för ett prisras antagligen begränsad. Jag har även argumenterat för att vi inte har någon husprisbubbla i Sverige och att ett enormt prisfall även av den anledningen är mindre sannolik.

figur 2. Utvecklingen för småhuspriserna enligt SCBs småhusbarometer visar inte på några prisras hittills. Färskare statistik antyder till och med att priserna vänt uppåt något efter de stora räntesänkningarna.

Inga Zombiebanker i Sverige

En viktig skillnad mellan Sverige och USA eller Storbritannen är att de svenska bankerna hittills faktiskt klarat sig väldigt väl igenom kreditkrisen, vilket kan låta underligt med tanke på utvecklingen för bankernas börskurser och med tanke på de nyemissioner som genomförs. Till skillnad från några av de stora amerikanska och brittiska bankerna så är dock alla de stora svenska bankerna än så länge solventa och fungerande banker. Detta borgar för en fungerande transmission av traditionell penningpolitik, så att sänkta styrräntor faktiskt ger sänka räntor för slutkunderna.

Räntor med kort löptid

I USA utgörs den stora bolånemassan av lån med vad vi i Sverige skulle kalla fast ränta (detta gäller även de flesta så kallade ARMs), och det, tillsammans med Zombie-bankerna är ett väldigt viktigt argument för att Federal Reserve vill sänka räntorna längre ut på räntekurvan. Tack vare att de svenska lånen i mycket högre grad är tagna på korta löptider så fungerar transmissionen mycket bättre och behovet är mindre för aktioner längre ut på räntekurvan.

Dessa faktorer borgar sammantaget för att risken för en allvarlig kreditkontraktion för tillfället är relativt liten i Sverige. Detta borde leda till viss besinning vad gäller vilken penningpolitisk stimulans man tillför systemet.

Forsättningen

I del 2 ska jag försöka visa att det utöver den svenska kreditmarknadens förutsättningar finns fler skäl till att Sverige behöver mindre av penningpolitisk stimulans. Jag kommer att diskutera faktorer som kronfallet, det underliggande inflationstrycket, den inhemska konjunkturen och risken för obalanser och hur det påverkar min syn på extrema penningpolitiska åtgärder i Sverige.